市場在夏季仍然受制於多個宏觀基調：美國的金融改革及監管風險，中國經濟放慢，歐洲主權債務問題及環球財政緊縮。美國自30年代以來最全面的金融監管規則終於獲通過成為法例，儘管金融機構積極遊說，但各項重大改革措施將對銀行和投資機構的運作帶來影響，而覆蓋面甚廣的消費者保障方案亦會納入法例中。眾所周知，“魔鬼總是藏在細節中”，在超過2,300頁的內容中，法例內各種細節在執行時的實際情況，大家要在未來多年拭目以待。
      中國最新公布數字顯示，經濟放慢的速度並未如市場所憂慮般嚴重，中國官員也許有能力令房地產市場作出有秩序的調整，達到“軟陸”的目標。我們依然相信(由原來10%降至) 8%的增長速度，對市場是好消息而非壞消息，因為長線而言這才是能夠維持的步伐。
      在歐洲，歐元的復蘇情況相當理想，也許是因為要補回短倉，數個債券融資項目進行得相對順利。不過，我們仍然認為歐元區多個國家(西班牙、希臘和葡萄牙等)，只是推遲了徹底解決過度借貸的工作。
      踏入公布第二季度盈利的時間，雖然業績不錯，但收入遜於預期，前景展望只是一般。因此，市場普遍反應冷淡。另一令人憂慮的跡象是異常低的債券收益，債券市場預示可能會出現通縮。要出現通縮，薪酬水平應該下跌，雖然美國失業率居高不下，但薪酬水平只是原地踏步，未至於下跌。事實上，在新興市場薪酬實際正在上升。
      除非金融監管當局政策失誤，否則我們相信通縮機會甚微。當然，我們不能完全排除政策失誤的可能性，例如是全球市場協調進行的收緊財政措施可能力度過大。20國集團中有19個國家承諾會削減赤字，美國各州政府及市政府也作出重大的減赤措施。在通縮的環境下，債券收益會進一步下跌(價格則會上升)，股市也會下調。市場出現不明朗因素，我們建議持有黃金及/或黃金股份作為投資組合中的保險。
      經濟前景依然不明朗，市場預期在短期內仍會困難重重。全球系統性風險仍高，我們相信本年余下時間會持續波動，除非有清楚跡象顯示復蘇有能力獨立持續。可惜，美聯儲主席伯南克最近指出，前景“異常不明朗”，此等言論自然無助市場信心。市況乏善足陳，我們依然主張把投資組合分散在派息和盈利較佳，以及資產負債情況健康的優質股份。企業大致情況理想，估值合理以及利率處於歷史低位，投資者想尋求收入及溫和資本增值，也沒有什麼吸引的選擇。

      固定收入：異常不明朗
      投資講求信心。環球金融體系也是由信心所維持。當信心動搖時，結果往往欠佳。投資世界罕有金科玉律，許多時只是根據一些理論來推算可能會出現的情況。金融市場和投資理論有賴資訊作為基礎，才能就風險作出調整及進行印證。
      可是，經濟全球化令金融體系越來越緊密聯繫，要理解各種資訊越來越困難。決策者的行動也成為不肯定的因素，他們的措施對金融市場產生巨大影響，與此同時削弱了透明度及可預測性。這是我們目前所面對的問題，2010年過了一大半，但從2008年環球金融危機復蘇的過程，卻仍充滿不明朗因素。
      在2009年及2010年年初，大家的焦點集中在環球經濟從2008年深淵復蘇的情況。不過本年下半年的基調則是經濟活動轉趨溫和。加拿大央行在7月20日表示：“環球經濟復蘇持續，但卻並非以自身的動力來維持。一些發達經濟國的家庭、銀行和政府更重點修補資產負債情況，相對央行在4月時作出的展望，預期環球經濟增長的步伐會放慢。”就歐洲債務危機推出的政策，雖然減低了出現負面情況的風險，但預期該些政策卻同時拖慢了環球復蘇的速度。
      在加拿大，經濟復蘇的發展與央行所預期大致合，央行因此兩度上調利率 (從接近零的0.25%低位，分別在6月1日及7月20日上調25基點)，逐漸將利率措施從緊急水平帶回正常軌道。但不應該假設利率必然會繼續上調，央行已經警告：“考慮到相當的不明朗因素圍繞前景，在採取任何進一步削減貨幣刺激的措施時，必須先行仔細衡量本地及環球經濟發展。”
      大家對肉毒桿菌這種美容療程大概早有所聞，這種消除皺紋的方法，只能維持短暫效果，並可能帶來嚴重副作用。金融市場分析員Satyajit Das便提出“肉毒桿菌經濟”這個新名詞，來形容從信貸危機復蘇的過程中，為何存在如此多的不明朗因素。
      各地央行及政府注入大量資金，即是“金融肉毒桿菌”，暫時遮蓋了一些尚未解決的根深蒂固問題。即使表面看來容光煥發，其實內裏殘缺不堪。零利率政策、財政刺激措施和特別工業支援計劃等，在短線促進了需求和經濟活動，讓各國避過更嚴重的衰退。
      至今環球經濟復蘇仍然不平衡，未見私人界別出現可持續的支持，足以從政府接手支撐大局的擔子。我們採取觀望態度，不明朗因素可能就是造成已發展的市場股市，在本年無法突破表現甚至略為下跌的原因；它也可能是債券收益大幅下跌的背後原因 (不明朗情況下，因為投資者都尋求避難所，債券會造好)。較長年期的加拿大債券較年初時低30至40基點，美聯儲預期在2011年之前不會開始加息，美國國庫券收益更大幅下調70至100基點。基準的兩年期美國國庫券在7月造出多個紀錄低位，現時只在0.55%水平。
      貨幣市場仍是前所未見地難以預測，日圓是本年至今最強貨幣之一。

      債券支持因素
      困擾信貸市場的最大因素正是債務本身，試圖以舉債來解決壞賬問題，只會令大家忘記徹底解決結構性問題的需要。這個過程可以一直推進，直至金融市場信心動搖，不過誰也無法確知何時會到達這關鍵時刻。債務本身並非問題所在或問題的成因，它只是一個催化劑。如果舉債是為了擴大生產，增加的產量帶來的收入便可能在之後用於還債，無論是生產商本身或經濟均會受惠。如果舉債只是為了提高消費，即現在的消費已經耗掉將來的產量，這種情況將難以持續，未來的產量始終要用來償還債務。屆時你再也不能向未來舉債，卻要為過去的消費而還債。
      經濟全球化，因為競爭力的原理，無論是個人或政府也大概只能過生產能力所容許的生活水平。
      希臘作為歐元區成員，多年來以低息債務遮掩結構性問題，如缺乏競爭力的經濟，以及過份慷慨的福利和社會服務。今年貸款人終於告訴希臘，其信用卡已屆信貸上限。希臘和歐洲主權債務問題的最重要結果，是迫使各地政府以新稅務及控制開支等措施，穩定及扭轉惡化中的公共財務。如果私人界別開支無法承接推動經濟的重擔，環球經濟增長速度勢將減慢。
      對於投資者，要明白投資市場今年並非到了末日，因為大部分政府或央行尚未耗盡刺激經濟增長的能力。雖然前景密布陰霾，固定收入的收益全然欠缺吸引力，但風險較大的資產應該可以為投資者提供支持。當然，在接受風險前，最重要是先準備好足夠的安全水平。

      本文僅代表作者的個人觀點。